近日不少分析集中在5月央行外匯佔(zhàn)款“驟降99%”這個(gè)現(xiàn)象上，指出這可能是央行貨幣發(fā)行模式調(diào)整的最新反映。如此“見(jiàn)微知著”可能有點(diǎn)過(guò)了。事實(shí)上，情況還遠(yuǎn)不是那麼清楚。

　　先來(lái)澄清些概念。“外匯佔(zhàn)款”在我國(guó)指的是金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買外匯過(guò)程中付出去的人民幣。我們拿著美元、歐元到中國(guó)銀行等機(jī)構(gòu)去換成人民幣，這些外幣進(jìn)入到銀行體系內(nèi)。商業(yè)銀行也會(huì)拿著外匯去找中國(guó)人民銀行再換成人民幣，而中國(guó)人民銀行作為央行，只能通過(guò)貨幣發(fā)行的手段來(lái)向商業(yè)銀行支付人民幣。如此一來(lái)，央行的購(gòu)匯行為就直接導(dǎo)致整個(gè)經(jīng)濟(jì)體內(nèi)貨幣量的上升。

　　外匯佔(zhàn)款因此分為兩個(gè)口徑：金融機(jī)構(gòu)外匯佔(zhàn)款和央行外匯佔(zhàn)款。前者包含後者，但後者在整個(gè)貨幣創(chuàng)造的過(guò)程中更為重要。然而，外匯佔(zhàn)款數(shù)據(jù)本身不像我們常見(jiàn)的GDP增速或CPI同比那麼穩(wěn)定。2013年6月，央行外匯佔(zhàn)款增長(zhǎng)量從前月的1012.87億元下降到-90.86億元，如果硬要算個(gè)增速出來(lái)，那就要説下降109%了。事實(shí)上，這沒(méi)啥意義。

　　所以，單就數(shù)據(jù)説數(shù)據(jù)，這個(gè)“99%”的信號(hào)含義，不是很充足。

　　退一萬(wàn)步講，這個(gè)數(shù)據(jù)即便真的説明外匯佔(zhàn)款在趨勢(shì)下降，那麼由此講央行貨幣發(fā)行模式受到衝擊也仍需要進(jìn)行更為嚴(yán)密的論證。理論上，央行外匯佔(zhàn)款本身受四方面因素影響。第一，居民與企業(yè)從國(guó)外獲得外匯的能力；第二，居民與企業(yè)持有外匯的意願(yuàn)；第三，商業(yè)銀行持有外匯的意願(yuàn)；第四，中央銀行願(yuàn)意持有外匯的意願(yuàn)。如果想把事情落到第四條上，邏輯上必須把前三條的干擾給排除。但事實(shí)上這一任務(wù)無(wú)法嚴(yán)密完成。

　　首先，我國(guó)從國(guó)外獲得外匯的能力近年來(lái)的確在下降?！俺隹趧?chuàng)匯”説清了我國(guó)外匯的基本來(lái)源：凈出口。此外，國(guó)外直接投資和國(guó)際熱錢也都是我國(guó)外匯的重要來(lái)源。但2008年金融危機(jī)之後，我國(guó)凈出口占GDP的比重明顯下降，也不再是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)的“三駕馬車”之一。這背後有外需波動(dòng)的原因，更有我國(guó)經(jīng)常賬戶收支漸趨平衡的大背景。危機(jī)後，我國(guó)外匯佔(zhàn)款平均水準(zhǔn)從每月凈增3000億以上下落到1000億附近，這是非常值得關(guān)注的情況。

　　其次，即便通過(guò)種種渠道我國(guó)居民、企業(yè)或政府獲得了外匯，但是否將其轉(zhuǎn)換為人民幣是另外一個(gè)問(wèn)題。顯然，如果美元相對(duì)於人民幣在升值，那麼大家就不會(huì)太樂(lè)意將美元早早換出去。這種心理下，銀行體系外就會(huì)留存大量的外匯。由於我國(guó)已于2012年4月16日取消了強(qiáng)制結(jié)售匯的制度，所以“藏匯於民”的現(xiàn)象最近兩年開(kāi)始加速，反映在國(guó)內(nèi)外匯存款大幅上升。如果大家都不結(jié)匯，那麼商業(yè)銀行也自然沒(méi)有多少外匯拿到央行那裏去再做一次兌換，央行外匯佔(zhàn)款自然就低。所以5月數(shù)據(jù)中很可能包含著人民幣疲弱的因素。

　　接下來(lái)，假設(shè)大家還是都去結(jié)匯，但商業(yè)銀行可能出於自身利益的考慮而不願(yuàn)意把外匯再賣給央行。這種現(xiàn)象的結(jié)果，就是每個(gè)月金融機(jī)構(gòu)外匯佔(zhàn)款與央行外匯佔(zhàn)款之間存在著明顯的不匹配?，F(xiàn)實(shí)中，商業(yè)銀行會(huì)根據(jù)自身業(yè)務(wù)情況來(lái)估計(jì)需要留存多少外匯資金。所以，央行的外匯佔(zhàn)款，也可能是商業(yè)銀行自身藏匯的結(jié)果。

　　最後，才是央行接受商業(yè)銀行結(jié)售匯需求的意願(yuàn)問(wèn)題。自從2001年我國(guó)加入WTO以來(lái)，我國(guó)基礎(chǔ)貨幣量的增長(zhǎng)與外匯佔(zhàn)款增量大致相當(dāng)，説明外匯佔(zhàn)款實(shí)質(zhì)成為我國(guó)貨幣發(fā)行的基本通道。近年來(lái)，從實(shí)際結(jié)果來(lái)看，央行有弱化這一通道的趨勢(shì)。

　　然而把這四方面的因素都分析之後，即可看清楚，這最後一方面引申出來(lái)的想像，著實(shí)需要更強(qiáng)烈的信號(hào)才能夠印證。其他三方面的動(dòng)向不容小視。周堯(北京 職員)