周小川“不追求過多流動(dòng)性”：如何正解

　　馬俊 孫紅娟

　　一句話引來萬千解讀，撩撥市場神經(jīng)。中國央行行長周小川又一次成為輿論焦點(diǎn)。

　　北京時(shí)間1月21日，在瑞士達(dá)沃斯舉行的世界經(jīng)濟(jì)論壇2015年年會(huì)上，周小川出席“波動(dòng)性：新常態(tài)”分論壇併發(fā)言。他在回答主持人關(guān)於中國股市的提問時(shí)表示，中國央行希望貨幣政策保持穩(wěn)定，而不追求經(jīng)濟(jì)中有過多流動(dòng)性。

　　在當(dāng)天A股任性暴漲的背景下，這段表態(tài)再度引發(fā)媒體關(guān)注。該發(fā)言一時(shí)間被部分媒體理解為，“央行無意釋放過多流動(dòng)性”，引得市場人士紛紛直呼“(小川行長)半夜到地球另一面釋放利空，且等明日大盤再跌”的感慨。

　　《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者參與了上述論壇，從周小川表述的上下文語境來看，他更多地在強(qiáng)調(diào)貨幣政策的維穩(wěn)角色。本報(bào)記者採訪的多位機(jī)構(gòu)人士認(rèn)為，很多媒體將周小川上述言論理解為“央行無意向市場注入過多流動(dòng)性”失之偏頗。

　　民生證券研究院院長管清友對(duì)本報(bào)記者表示，周小川此言“實(shí)事求是”。央行操作本來就是維持貨幣穩(wěn)定，這也呼應(yīng)了1月20日下午央行證實(shí)採取的加量續(xù)做中期借貸便利(MLF)的行為。

　　根據(jù)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀，按照傳統(tǒng)的貨幣政策理論，一般市場分析人士看來，央行仍然需要降準(zhǔn)降息，甚至市場上已經(jīng)開始有人開玩笑下注央行幾時(shí)降息。

　　民生證券宏觀研究院研究員李奇霖認(rèn)為，2015年會(huì)有兩次降準(zhǔn)、至少一次降息。

　　不過，央行“打臉”已經(jīng)成為宏觀分析師成長過程中一個(gè)必然的過程，現(xiàn)在預(yù)測貨幣政策走向被認(rèn)為是一項(xiàng)“高?！毙袨椤?/p>

　　“央行似乎已經(jīng)對(duì)傳統(tǒng)的降準(zhǔn)降息不再感興趣，陷在各種英文字母組成的創(chuàng)新貨幣政策工具樂此不疲，但不管是結(jié)構(gòu)性的寬鬆工具還是傳統(tǒng)的降準(zhǔn)降息，寬鬆政策是躲不過去的，否則沒辦法為經(jīng)濟(jì)改革換取時(shí)間和空間?！币晃蝗倘耸繉?duì)本報(bào)記者吐槽。

　　反週期操作和宏觀審慎政策

　　世界經(jīng)濟(jì)論壇2015年年會(huì)正式議程的第一天是探尋基調(diào)的一天。各個(gè)分論壇都試圖拋出相關(guān)領(lǐng)域裏最受人關(guān)注的議題。

　　從另一個(gè)角度來説，當(dāng)天也可以稱為本屆年會(huì)的中國日。北京時(shí)間1月22日淩晨，國務(wù)院總理李克強(qiáng)將要發(fā)表特別致辭——“中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的全球影響”。此外，多名來自中國的政策制定者、經(jīng)濟(jì)學(xué)家和企業(yè)家也在21日亮相，成為至少多個(gè)分論壇上的嘉賓。

　　在上述分論壇上，周小川首先指出，目前全球經(jīng)濟(jì)波動(dòng)性有三個(gè)主要來源，分別是地緣政治危機(jī)、國際商品價(jià)格波動(dòng)和各國宏觀政策不協(xié)調(diào)導(dǎo)致的異常資本流動(dòng)。

　　關(guān)於中國央行採用何種方法應(yīng)對(duì)波動(dòng)性，周小川強(qiáng)調(diào)，中國央行的做法是反週期操作和宏觀審慎政策，而不是政府干預(yù)。

　　他在英文發(fā)言中説，中國經(jīng)濟(jì)目前確實(shí)有一些週期性調(diào)整的跡象，例如房地産市場就處於下行週期。對(duì)此，中國央行的方針是反週期的一些政策工具。

　　他表示，雖然中國的貨幣政策並不針對(duì)房地産市場，但央行仍有為數(shù)不多的幾種反週期工具可以緩和房地産市場下行的衝擊。

　　中國央行的主導(dǎo)目標(biāo)依然是穩(wěn)定貨幣，他解釋説，只是由於中國的貨幣供應(yīng)量和流動(dòng)性經(jīng)常處於波動(dòng)之中，所以央行更多地採用相機(jī)行事的反週期操作來穩(wěn)定貨幣。這些操作自然會(huì)對(duì)股市有所影響，但由於是相機(jī)操作，並沒有一定之規(guī)，因此股市應(yīng)當(dāng)更多地關(guān)注基本面。

　　他説，中國央行希望貨幣政策保持穩(wěn)定，而不追求經(jīng)濟(jì)中有過多流動(dòng)性。但中國經(jīng)濟(jì)和金融市場上的流動(dòng)性是隨時(shí)變動(dòng)的，所以央行時(shí)而抽出流動(dòng)性，時(shí)而注入流動(dòng)性。

　　李奇霖解釋稱：“周小川行長此言可以理解。”

　　“過多的流動(dòng)性對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用不明顯，一方面是銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好回落，信用擴(kuò)張?jiān)谑湛s，貨幣傳導(dǎo)機(jī)制不暢，實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本依舊高企；另一方面是企業(yè)不願(yuàn)意擴(kuò)大再生産，貨幣寬鬆對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的幫助有限，卻增加人民幣匯率和資産價(jià)格泡沫的壓力?！彼h，“前者增加了資本外流的壓力，後者可能導(dǎo)致國企改革方案和註冊(cè)制還未出臺(tái)市場就已經(jīng)偃旗息鼓。寬貨幣無助於經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)高度依賴基建托舉?！?/p>

　　1月20日下午，央行證實(shí)續(xù)做2695億元MLF，並新增500億元，該消息被市場解讀為央行進(jìn)一步寬鬆的信號(hào)。

　　國信證券宏觀首席分析師鐘正生對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者表示，不必對(duì)加量續(xù)做大做文章，只是央行平滑流動(dòng)性的操作而已。央行特強(qiáng)調(diào)，此次加量續(xù)做旨在“繼續(xù)發(fā)揮中期借貸便利的結(jié)構(gòu)性引導(dǎo)功能，強(qiáng)化正向激勵(lì)作用，同時(shí)也為應(yīng)對(duì)春節(jié)前的流動(dòng)性季節(jié)性波動(dòng)，促進(jìn)貨幣市場平穩(wěn)運(yùn)作”。

　　各國央行行長對(duì)反週期政策也持有不同意見，央行是否負(fù)有反週期管理的職責(zé)？有人認(rèn)為有，有人認(rèn)為沒有。因?yàn)檫€有其他的政策目標(biāo)，比如結(jié)構(gòu)問題、勞動(dòng)力市場問題、增長率過低問題等等。

　　“我同意歐洲央行行長德拉吉的看法，貨幣政策是為了給其他政策爭取空間，讓其他政策能夠發(fā)揮更好的效果?！敝苄〈ㄕh。

　　對(duì)中國經(jīng)濟(jì)持有樂觀態(tài)度

　　市場關(guān)注貨幣政策取向的背後是對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的聚焦。

　　在回答《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者提問時(shí)，周小川談到對(duì)目前中國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)作的看法。他説，雖然中國經(jīng)濟(jì)增速有所放緩，但基本上還是穩(wěn)定的、相對(duì)較高速度的增長，他個(gè)人對(duì)此還是持有樂觀態(tài)度的。

　　國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2014年中國經(jīng)濟(jì)增長7.4%，這一增速同年初目標(biāo)基本吻合。

　　從中長期來看，周小川認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)處於新常態(tài)，也就是既有各種增長模式的效果都趨於微弱、環(huán)境日益不友好的、不得不進(jìn)行改革的一種狀態(tài)。

　　他舉的一個(gè)例子也表現(xiàn)了這位央行行長對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型必要性的自覺體認(rèn)。他説，雖然目前的超低油價(jià)對(duì)中國這個(gè)油氣消費(fèi)大國有利，但是從結(jié)構(gòu)改革的角度來看，低廉的能源價(jià)格也會(huì)抑制中國新能源産業(yè)的成長。

　　此外，他還回答了有關(guān)央行是否應(yīng)當(dāng)就貨幣政策做更多的公眾溝通的問題。他認(rèn)為，在常態(tài)下，貨幣政策往往符合經(jīng)濟(jì)學(xué)家和市場的普遍預(yù)期，這時(shí)的公眾溝通當(dāng)然可以比較寬鬆。但是在醞釀?wù)咿D(zhuǎn)向時(shí)，央行的任何考慮都是極度敏感的資訊，關(guān)係到對(duì)預(yù)期的管理，因此不宜釋放過多的資訊以免造成干擾。

　　周小川還提到，亞洲金融危機(jī)的時(shí)候，中國金融體系還比較孤立於外部世界，但是如今聯(lián)繫已經(jīng)越來越緊密了。包括滬港通和銀行間市場的一些新政策，使得中國的金融體系日益向外部世界開放，也更容易受到外來金融風(fēng)險(xiǎn)的傳染。

　　在21日早晨的另一場分論壇“增長新情境”上，國際貨幣基金組織副總裁朱民和SOHO中國聯(lián)合創(chuàng)始人、CEO張欣分別就全球經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)力和障礙發(fā)表了他們的看法。

　　朱民稱，去年中國經(jīng)濟(jì)的確增長得更慢了，但同時(shí)卻增長得更好了。消費(fèi)的貢獻(xiàn)超越投資，服務(wù)業(yè)的貢獻(xiàn)超越製造業(yè)。中國的結(jié)構(gòu)調(diào)整是看得見的，結(jié)構(gòu)調(diào)整期間增長率下降並不是壞事。此外，朱民也提到了中國發(fā)動(dòng)的反腐敗風(fēng)暴，有利於建立更清廉、穩(wěn)定的市場環(huán)境，對(duì)長期的增長是很有利的。

　　當(dāng)天，中國銀監(jiān)會(huì)前主席劉明康、世界銀行前首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家林毅夫、格力董事長董明珠也分別就銀行監(jiān)管和中國作為全球投資者角色做了分論壇發(fā)言。第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)