最近幾週，關(guān)於歐元區(qū)復(fù)蘇萌芽的討論聲音漸起，關(guān)鍵指標(biāo)表明核心國(guó)已步入擴(kuò)張，很多人將之作為緊縮最終奏效的證據(jù)。來(lái)自美國(guó)的貨幣市場(chǎng)基金又開始為歐洲銀行債務(wù)提供資金，就連高盛目前也看好歐洲股市。然而，歐洲的復(fù)蘇真的已經(jīng)開始了嗎？
關(guān)於歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期早在2010年第四季度就已經(jīng)出現(xiàn)，自此以後，IMF每次都會(huì)預(yù)測(cè)歐洲經(jīng)濟(jì)將在“年底”復(fù)蘇。但事與願(yuàn)違，西班牙和義大利經(jīng)濟(jì)今年預(yù)計(jì)將收縮2%，葡萄牙經(jīng)濟(jì)將收縮超過(guò)2%，希臘産出可能下降4%。
此外，歐元區(qū)失業(yè)率水準(zhǔn)達(dá)到了驚人的程度，平均為12%左右，週邊國(guó)年輕人失業(yè)率更是超過(guò)了50%，這意味著人才的長(zhǎng)期損失和稅基的侵蝕。儘管歐元區(qū)失業(yè)率居高不下，生産率水準(zhǔn)卻穩(wěn)穩(wěn)地處?kù)敦?fù)區(qū)間。
更重要的是，去年一年，國(guó)債/GDP的比率在義大利上升了7個(gè)百分點(diǎn)，在愛(ài)爾蘭上升了11個(gè)百分點(diǎn)，在葡萄牙和西班牙上升了15個(gè)百分點(diǎn)。通過(guò)緊縮實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇的必要條件是債務(wù)水準(zhǔn)的穩(wěn)定和下降，上述數(shù)據(jù)恰恰説明緊縮政策的無(wú)效。
與此相對(duì)的是，美國(guó)投資者的歸來(lái)為歐洲銀行債務(wù)提供了短期美元資金，他們背靠歐洲央行行長(zhǎng)德拉吉“竭盡全力拯救歐元”的承諾，瘋狂地追逐收益率。債券市場(chǎng)大亨Bill Blain這樣評(píng)論高盛的股票買入行為：“腦海中突然浮現(xiàn)出‘買在低位，稍稍上漲後賣掉，出貨完畢逃之夭夭’這句話?！?/p>
事實(shí)上，除非緊縮政策引起的損失能夠得到彌補(bǔ)，否則就無(wú)從談?wù)搹?fù)蘇。任何實(shí)施了緊縮計(jì)劃但又沒(méi)有強(qiáng)迫私人債權(quán)人承擔(dān)損失的國(guó)家，其債務(wù)水準(zhǔn)都比開始時(shí)高。比如，根據(jù)官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，西班牙公債水準(zhǔn)在危機(jī)肇始時(shí)只佔(zhàn)GDP的36%左右，目前增加了近兩倍，實(shí)際數(shù)字可能比這大得多。削減支出最多的國(guó)家，經(jīng)歷了最大幅度上升的債券收益率和最顯著的債務(wù)增長(zhǎng)。
為什麼會(huì)這樣？原因很簡(jiǎn)單。當(dāng)一國(guó)放棄其貨幣主權(quán)時(shí)，其銀行實(shí)際上用外幣借款，這讓他們極易受到流動(dòng)性衝擊。政府無(wú)法印錢援助銀行或通過(guò)貨幣貶值增加出口競(jìng)爭(zhēng)力，於是只有兩個(gè)選擇：違約或通縮。
緊縮的基本邏輯是，削減赤字、降低債務(wù)負(fù)擔(dān)和重塑信心，最終能夠增強(qiáng)穩(wěn)定，支援增長(zhǎng)。但是，當(dāng)一國(guó)與其主要貿(mào)易夥伴一起追求緊縮時(shí)，總需求會(huì)下降，導(dǎo)致所有它們的經(jīng)濟(jì)全都收縮，而這反過(guò)來(lái)提高了債務(wù)佔(zhàn)GDP的比率。
歐元區(qū)緊縮的問(wèn)題更加基礎(chǔ)，決策者試圖解決主權(quán)債務(wù)危機(jī)，儘管真正的原因是銀行危機(jī)。歐洲銀行系統(tǒng)規(guī)模是美國(guó)的三倍，杠桿是美國(guó)的兩倍，歐洲央行也沒(méi)有真正意義上的最後貸款人權(quán)力，因此2009年週邊國(guó)家的資本突然斷流，造成了一個(gè)太大而救不了的流動(dòng)性枯竭的系統(tǒng)。
一些持有歐元計(jì)價(jià)資産的投資者意識(shí)到這一狀況，他們轉(zhuǎn)而要求歐洲央行做出擔(dān)保，投資者隨後開始考慮歐元區(qū)崩潰——而不是主權(quán)債務(wù)量——的風(fēng)險(xiǎn)，這導(dǎo)致債券收益率飆升。金融市場(chǎng)動(dòng)蕩催生了歐元區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人之間的恐慌，導(dǎo)致他們錯(cuò)判了病根，開錯(cuò)了藥方，結(jié)果是造成了新的病癥。儘管德拉吉通過(guò)歐洲央行“直接貨幣交易”計(jì)劃，以及長(zhǎng)期再融資操作和緊急流動(dòng)性援助計(jì)劃，買來(lái)了時(shí)間，但歐元區(qū)銀行危機(jī)仍然沒(méi)有消除。
歐元區(qū)領(lǐng)導(dǎo)人必須認(rèn)識(shí)到，支出削減對(duì)穩(wěn)定核心國(guó)銀行資産負(fù)債表無(wú)濟(jì)於事。除非歐洲為了增長(zhǎng)而拒絕緊縮，否則所有復(fù)蘇跡象都將是一場(chǎng)夢(mèng)。