4月12日，成立僅四年的美粧電商聚美優(yōu)品向美國證券交易委員會(huì)提交了招股書。過去幾年中，有一系列的中國企業(yè)成功在美國上市。年內(nèi)也有京東、微博、途牛等相繼提交了招股書。其中，微博已成功登陸納斯達(dá)克。

　　2014年，堪稱中國網(wǎng)際網(wǎng)路公司的美股元年。意氣風(fēng)發(fā)的中國網(wǎng)際網(wǎng)路新貴們，正扎堆排隊(duì)等著美國紐交所或納斯達(dá)克鐘聲鳴響的那一刻。

　　美國機(jī)構(gòu)投資者們，往往對(duì)中資概念股愛恨交加。愛的是，高速發(fā)展的中國公司，總有源源不斷的故事和想像力。比如，中國的facebook，中國的google，中國的亞馬遜。恨的是，中資概念股也是造假集中營，醜聞百齣。

　　近期，沒有一家公司的招股書像聚美優(yōu)品一樣引來如此多的議論，其中也包括一些質(zhì)疑。理財(cái)週報(bào)（微信公眾號(hào)money-week）記者通讀聚美優(yōu)品招股書，並揭開聚美優(yōu)品漂亮數(shù)據(jù)下的貓膩。

　　下一個(gè)唯品會(huì)？49%移動(dòng)端數(shù)據(jù)吹得漂亮

　　唯品會(huì)赴美IPO招股書的宣傳頁很簡單，只有一句話：中國領(lǐng)先的品牌折扣電商。

　　京東的招股書列出了活躍用戶、SKU、訂單、倉庫、物流中心、快遞員，多達(dá)6個(gè)引以為傲的競爭力指標(biāo)。

　　而聚美優(yōu)品的賣點(diǎn)有4個(gè)：中國第一的美粧電商；1050萬活躍用戶（約為京東的1/3）；89%的重復(fù)購買率；49%的GMV來自移動(dòng)端。數(shù)據(jù)漂亮得令人驚嘆。

　　這要從聚美優(yōu)品的銷售模式説起。聚美優(yōu)品在招股書中自述，目前採用的銷售模式有三種：特賣、商城、閃購。特賣通過推薦精選的品牌美粧産品，並以誘人的低價(jià)限時(shí)出售，從而吸引用戶眼球，建立用戶基礎(chǔ)。商城作為特賣的補(bǔ)充，長期銷售品種更豐富的美粧産品，加強(qiáng)用戶粘性。閃購的出現(xiàn)，是為了給用戶提供更多品類選擇從而改善用戶體驗(yàn)，將服飾和其他生活用品限時(shí)出售。

　　這樣的安排，邏輯非常清晰。不過聚美優(yōu)品的網(wǎng)站上，其實(shí)並沒有閃購這個(gè)東西，取而代之的是服裝特賣、鞋包特賣、家居特賣三個(gè)板塊，招股書上閃購的提法是為了與針對(duì)美粧産品的特賣區(qū)分。

　　在特賣上買到了好東西，順便去商城逛逛，為了隨時(shí)隨地?fù)屬?，再裝個(gè)移動(dòng)端，看起來順理成章?；钴S用戶、重復(fù)購買率、移動(dòng)端銷售率就是這麼來的。

　　但太過漂亮的數(shù)據(jù)也引來業(yè)內(nèi)的質(zhì)疑?！耙苿?dòng)端佔(zhàn)比49%，行業(yè)數(shù)據(jù)就二十多，唯品會(huì)也沒那麼高?！睎|方凱譽(yù)通信公司CEO、中國電子商務(wù)協(xié)會(huì)高級(jí)專家莊帥告訴理財(cái)週報(bào)（微信公眾號(hào)money-week）記者。

　　對(duì)此，聚美優(yōu)品方面稱，對(duì)於49%的GMV來自移動(dòng)端這一數(shù)據(jù)，是公司通過相關(guān)計(jì)算公式算出。理財(cái)週報(bào)記者進(jìn)一步問詢其公式演算法，截至發(fā)稿，聚美優(yōu)品方面不予回應(yīng)。

　　自聚美優(yōu)品提交赴美IPO招股書以來，就不斷被拿來與兩年前在紐交所上市並有不俗表現(xiàn)的唯品會(huì)比較。

　　同樣由特賣起家，唯品會(huì)在兩個(gè)月前收購了另一家美粧電商樂蜂網(wǎng)75%的股權(quán)，聚美優(yōu)品也已于2011年9月通過引入第三方商戶將品類由美粧擴(kuò)充至服飾和生活用品。將二者比較不無道理。從招股書看，聚美優(yōu)品也有意把自己塑造成第二個(gè)唯品會(huì)，給華爾街講個(gè)好故事。

　　莊帥分析，唯品會(huì)在紐交所而非納斯達(dá)克上市，兩家交易所就像國內(nèi)的上交所和深交所，是競爭關(guān)係，唯品會(huì)的高股價(jià)將資金吸引到紐交所，標(biāo)榜科技創(chuàng)新的納斯達(dá)克自然也希望有自己的“唯品會(huì)”。因此聚美優(yōu)品在輿論上往唯品會(huì)上靠，能更好地説服納斯達(dá)克讓它上市。

　　客單價(jià)過低影響後續(xù)擴(kuò)張

　　聚美優(yōu)品也確實(shí)有講故事的資本。招股書第一句話即指出自己是中國第一的美粧電商，2013年市場佔(zhàn)有率22.1%。這個(gè)數(shù)字怎麼來的呢？

　　根據(jù)全球企業(yè)增長諮詢公司Frost &Sullivan弗若斯特·沙利文的行業(yè)報(bào)告，2013年中國美粧行業(yè)銷售額為365億美元，其中B2C美粧電商銷售額佔(zhàn)比10.2%，為37億美元。聚美優(yōu)品2013年GMV為8.17億美元，如此得到22.1%（8.17億美元/37億美元）的美粧電商市場佔(zhàn)有率。

　　這份報(bào)告巧妙地掩飾了一個(gè)數(shù)據(jù)和概念。用這些數(shù)據(jù)，我們同樣可以得出聚美優(yōu)品在整個(gè)美粧行業(yè)的市場佔(zhàn)有率僅為2.2%（8.17億美元/365億美元）。招股書中，聚美優(yōu)品把它的競爭對(duì)手分為3類：傳統(tǒng)美粧零售商，如屈臣氏、絲芙蘭；美粧電商，如樂蜂網(wǎng)；電商平臺(tái)，如淘寶網(wǎng)和天貓商城、亞馬遜網(wǎng)、京東商城、噹噹網(wǎng)。年輕的聚美優(yōu)品能否在高度競爭的電商和零售行業(yè)脫穎而出呢？

　　至少從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上看，是喜憂參半。

　　聚美優(yōu)品的營業(yè)收入由兩部分構(gòu)成：商品銷售收入、平臺(tái)服務(wù)收入。商品銷售收入全部來自美粧産品直銷。而平臺(tái)服務(wù)收入，之所以不叫傭金收入，是因?yàn)樗税榈谌缴虘籼峁┢脚_(tái)取得的傭金，還包括為第三方提供履約服務(wù)取得的費(fèi)用。

　　由於平臺(tái)服務(wù)不産生營業(yè)成本，利潤表上的平臺(tái)服務(wù)收入以凈額計(jì)算，因此營業(yè)成本全部歸屬於美粧産品直銷。由此可以得到2011年到2013年聚美優(yōu)品的直銷毛利率為16%、29%、31%，逐年升高。據(jù)了解，美粧行業(yè)的毛利率一般為30%到50%，高的可達(dá)70%。聚美優(yōu)品的毛利表現(xiàn)，在美粧行業(yè)中只能算是勉強(qiáng)及格，但與電商行業(yè)中的唯品會(huì)、京東相比，就有了很大優(yōu)勢。

　　那麼平臺(tái)服務(wù)方面呢？如果我們想了解聚美優(yōu)品的傭金率，就要知道平臺(tái)銷售額，並且從平臺(tái)服務(wù)收入中剔除向第三方收取的履約費(fèi)用。好在招股書提供了足夠的資訊。有了GMV、直銷額、履約成本、由聚美優(yōu)品履約的訂單數(shù)，再假設(shè)每筆客單價(jià)相同，直銷全部由聚美優(yōu)品履約，可以輾轉(zhuǎn)估算出2011年到2013年聚美優(yōu)品的傭金率為8%、12%、11%。如果聚美優(yōu)品收取的履約費(fèi)用有成本加成，那麼傭金率將比上述更低一些。

　　2013年，聚美優(yōu)品的GMV為8.17億美元，訂單量為3596萬。暴露出一個(gè)很大的問題，即客單價(jià)太低。聚美優(yōu)品2011年到2013年的客單價(jià)為21美元、21美元、23美元，換算成人民幣始終就在100來塊。據(jù)了解，美粧行業(yè)的線下客單價(jià)在500到1000元左右。想像周圍女性購買化粧品的情況，上千元也不稀奇。同樣的銷售額，更大的訂單量，意味著更高的履約成本。

　　客單價(jià)低還會(huì)影響後續(xù)擴(kuò)張品類，莊帥告訴理財(cái)週報(bào)記者，直接的結(jié)果是，其他品類的客單價(jià)也高不起來?！熬拖駠巼幘W(wǎng)做開放平臺(tái)銷售3C産品，就不行。因?yàn)闀目蛦蝺r(jià)不高。這是消費(fèi)心理，消費(fèi)者的消費(fèi)習(xí)慣一旦養(yǎng)成就很難去改。凡客V+為什麼做不起來，就是凡客的客單價(jià)太低，50塊，（消費(fèi)者）怎麼會(huì)到V+上去買ONLY的服裝呢？”